關於被動投資與股東權利，你需要知道的5件事

低費用率、分散持有、長期投入，是許多臺灣投資人選擇海外ETF的原則。不過，追蹤大型指數只代表配置遵循規則，成分企業的公司治理風險仍然存在。

公司仍在指數裡時，基金很難只因治理轉差就賣出。誰代表受益人投票、是否與公司議合，也應納入基金健檢。

一、被動投資的盲點：買下市場，也承受市場的治理問題

大型指數有助分散單一公司的風險，卻無法消除成分企業的治理缺陷、管理層代理問題或股東權利弱化。

指數基金為何不能輕易退出治理失靈的成分股

主動型基金可因治理疑慮降低持股。被動型基金的任務是貼近標的指數；公司仍是成分股時，任意減碼可能擴大追蹤誤差。OECD指出，指數型策略的議合誘因也可能較弱。

因此，被動基金面對治理問題時，賣出受到策略限制，投票、股東提案、議合與要求揭露的重要性便提高。

分散個股風險不等於消除代理成本

代理成本，是出資者與決策者利益未必一致時，監督或利益衝突形成的成本。股東難以問責董事，可能加劇權力擴張、不公平稀釋與關係人交易問題。

這些狀況可能形成治理折價，也就是市場因治理疑慮給予較低評價。然而，估值與報酬還受產業、規模及市場週期影響，不能直接換算成某檔ETF的未來損失。

二、挪威主權財富基金警告了什麼？

該基金關注差別投票權、創辦人控制缺少防護機制、公司揭露轉向自願，以及投資人追究公司與董事責任的管道受限。

2026年8月，Reuters報導，管理挪威政府全球養老基金的官員警告，主要市場的股東權利正逐步受到侵蝕，部分規則偏向創辦人與內部人。相關市場包括美國、英國、歐洲及香港。

「股東權利在許多市場都被削弱。」挪威央行投資管理公司治理與法遵長 Carine Smith Ihenacho 接受 Reuters 訪問時表示。

差別投票權與創辦人控制的防護機制

差別投票權是同一家公司發行表決權不同的股份。創辦人可能持有較少經濟權益，卻透過高表決權股份掌握決策。它有助維持長期策略，也可能降低一般股東的影響力。

重點在於防護機制，包括高表決權是否有期限、重大交易是否需無利害關係股東批准，以及少數股東能否取得資訊。

挪威基金的全球投票準則主張，表決權應與現金流權利相稱，股東應有權批准公司的根本性變更。

資訊取得、董事問責與交易所競爭

Reuters也提到，部分市場降低強制報告要求，或限制股東對公司及董事採取法律行動。資料不足時，股東即使能投票，也難以判斷議案是否合理。

基金執行長 Nicolai Tangen 認為，交易所爭取新上市案，是規則放寬的原因之一。若彈性擴大卻缺少對等保障，外部股東的監督能力可能跟不上經濟權益。

三、股東權利退潮如何傳導到臺灣投資人

臺灣投資人透過海外ETF或全球股票基金跨境持股時，表決權通常由基金體系依既定政策行使；制度弱化及管理人監督不足，會一併進入投資組合。

海外ETF與全球股票基金由誰代為投票

購買ETF受益單位，不等同直接登記為成分企業股東。股票表決權通常由基金管理人或其受託安排依政策行使；註冊地、法律架構及證券借貸仍會影響流程。

以美國註冊基金為例，基金以Form N-PX申報代理投票紀錄。投資人可從基金網站查找，也可使用SEC的共同基金代理投票紀錄搜尋頁，查詢相關申報。

這項規定不能套用到所有境外基金。應先確認註冊地與股份類別，再查公開說明書，避免誤用同品牌其他基金的政策。

退休部位承受的是長期累積風險

退休投資往往持有多年。監督不足可能透過代理成本、資本配置或治理折價反映在資產價值上，但這不是確定的報酬預測。

財務也需要健檢。退休配置除了報酬、波動、費用與匯率，還要問管理人如何投票。安全感來自數字，安心感來自財務系統。

四、低費用率之外，還要辨識兩種集中風險

第一種是成分股與權重集中於少數公司，第二種是大量股份的投票決策集中於少數資產管理機構；兩者需要分開檢查。

指數成分與權重集中

「大型」或「全球」指數不等於權重平均。市值加權會讓上漲的大型企業權重增加；若高權重公司採差別投票權或由創辦人控制，治理曝險也會集中。

可查看前十大持股、國家與產業權重，再辨識高權重公司的表決權結構。這是資金集中在哪裡的問題。

資產管理機構的投票權集中

另一層集中發生在管理人。少數大型基金集團可能代表大量受益人投票。OECD指出，機構持股集中不必然帶來更多監督；議合成本、商業模式及團隊資源都會影響表現。

這是誰集中替投資人投票的問題。成分分散度高，仍可能由同一家管理人決定大量議案。

集中風險	要回答的問題	可查看資料
成分股集中	資金主要壓在哪些公司、國家與產業？	前十大持股、權重、指數編製規則
投票權集中	誰代表受益人表決，監督資源是否足夠？	投票政策、逐案紀錄、議合與盡職治理報告

五、選海外ETF前的公司治理檢查表

先確認基金適用的投票政策，再核對實際投票與議合紀錄，最後把雙重股權曝險及市場集中度與費用率放在同一張表比較。

1. 找政策：搜尋「proxy voting policy」，查看董事問責、薪酬、稀釋與差別投票權原則。
2. 找紀錄：搜尋「voting record」或Form N-PX，抽查高權重公司的重大議案。
3. 找議合：搜尋「investment stewardship」，查看溝通主題、後續追蹤及成果。
4. 核對範圍：確認文件涵蓋持有基金、註冊地與報告期間。
5. 加入集中度：記下前十大持股、國家與產業比重，辨識雙重股權曝險。

挪威基金會公開投票意向與反對董事會建議的理由。政策、投票與說明能否互相對得起來，是有用的比較框架。

反對管理層的比例不能單獨評分，仍要核對議案與當地制度。

• 大型指數能分散個股風險，無法消除股東權利與公司治理風險。
• 分開檢查成分股權重集中，以及資產管理機構代為投票的權力集中。
• 同時比較費用率、投票政策、逐案紀錄、議合報告與雙重股權曝險。
• 政策文字不等同每次投票行為，反對管理層比例也不等同治理品質。

六、被動持有，仍需要主動檢查治理品質

不夠。費用率是可量化成本，股東監督、投票責任與集中度則是長期配置不可忽略的治理條件。

被動投資仍是資產配置工具，無須因單一警訊全盤否定。先診斷，再開處方：確認制度曝險，再判斷管理人政策是否符合長期目標。

股東權利制度會因市場、註冊地、政策與持股期間而異。治理與報酬也受多種因素影響。Reuters可證明大型資產擁有人已提出警告，不能推導個別ETF的績效。

打開基金官網，搜尋「proxy voting policy」、「voting record」與「investment stewardship」。把政策、投票及集中度放進費用率比較表，作為退休投資的追蹤標準。

本文提供一般性金融教育資訊，不構成個人化投資建議。

常見問題

Q1: 被動投資有哪些公司治理風險？

基金可能長期持有治理轉差的成分股，承受股東權利弱化、議合不足及投票權集中風險。

Q2: 海外ETF怎麼看基金投票紀錄？

到管理公司官網搜尋基金名稱加上「voting record」。美國註冊基金也可查SEC的Form N-PX。

Q3: 雙重股權結構一定不好嗎？

不宜一概而論。它能維持創辦人控制，也可能降低一般股東影響力，應查看期限與股東保障。

Q4: 費用率較低的ETF，治理品質會比較差嗎？

兩者沒有一對一關係。治理品質要從政策、投票、議合資源及紀錄另外評估。